在國產激光器技術不斷進步背景下，激光切割設備成本大幅降低，從而帶動激光切割設備不斷向下游工業加工領域滲透。激光切割控制系統作為激光切割設備的“大腦”，在產業鏈上下游中，盈利能力和增長前景都較好，是典型的“長坡厚雪”賽道。
上游——包括各類電子元器件生產商，如PCB面板、IC芯片、晶體管、電阻電容等。PCB面板環節代表企業有鵬鼎控股、滬電股份、深南電路等；IC芯片環節代表企業有高通、Media Tek、三星等；晶體管環節代表企業有福晶科技、光庫科技等。
圖：ARM芯片競爭格局 來源：開源證券研究所
中游——包括激光器、控制系統以及切割頭等配套硬件。激光器代表企業有IPG、銳科激光、創鑫激光、杰普特等；控制系統代表企業有德國倍福、西門子、柏楚電子、維宏股份等；切割頭代表企業有德國Precitec、德國LT、 柏楚電子、萬順興等。
圖：激光切割控制系統市場份額情況 來源：申港證券研究所
下游——激光加工設備集成商。代表企業有大族激光、宏石激光、邦德激光、奔騰激光、華工科技、聯贏激光、海目星、光韻達等。
圖：中國激光切割成套設備市場份額
從產業鏈上的參與者近期的增長情況來看：
柏楚電子（上海市）——2022年，實現營業收入8.98億元，同比-1.64%；實現歸母凈利潤4.80億元，同比-12.85%。
維宏股份（上海市）——2022年，實現營業收入3.88億元，同比-6.28%；實現歸母凈利潤0.51億元，同比-14.39%。
從機構對產業鏈景氣度的預期情況來看：
圖：Wind機構一致預期增長和景氣度情況
（一）激光切割的基本原理，簡單來說，就是用激光束將材料局部加熱至超過熔點，然后用高壓氣體或蒸汽，將熔融的金屬吹離，從而形成一個非常窄的切口，并隨著激光束與材料相對移動，依次切割形成孔洞。
圖：激光切割原理示意圖 來源：國元證券研究所
相比傳統切割工藝，如氣燃體切割、等離子切割、水刀、等離子火焰等，激光切割工藝不接觸物體，切頭不會產生磨損，并且切割速度快，應用場景靈活，可以提升加工效率，降低加工成本，提高工件質量。
激光切割設備的發展趨勢是追求更高的功率，從而提高加工速度和加工能力。過去幾年，工業應用的激光器功率從開始的200W提升到1.2KW，目前主流功率需求已提升至 6kW 以上。
圖：高功率激光切割設備顯著提升性能效率 來源：國元證券研究所
激光切割控制系統，是激光切割的“大腦”，價值量占激光切割設備大約5%，它的作用是將用戶設計的圖形圖像進行一系列處理，同時由一定算法規劃出合理的切割路徑，控制切割設備依路徑，按加工工藝精確、高效地完成切割工作。
激光切割控制系統一般由控制器、功率放大器與變換裝置、電動機、負載，及相關的傳感器等部件組成。控制器下達指令，驅動器將其轉化為電信號，驅動電機旋轉，帶動工作機械運行，傳感器將電機的實時信息反饋給控制器并進行實時調整，從而保證整個系統的穩定運轉。
圖：激光切割控制系統流程 來源：柏楚電子招股說明書
激光切割控制系統的關鍵技術，包括計算機輔助設計技術（ CAD）、計算機輔助制造技術（CAM）、數字控制（NC）、傳感器技術、電路板等硬件設計技術。
圖：激光切割控制系統流程及所需技術 來源：柏楚電子招股說明書
（二）從收入體量和業務結構看各家公司概況
從2022年總收入體量來看，柏楚電子（8.98億元）>維宏股份（3.88億元）。
在激光切割控制系統相關收入方面，2022年柏楚電子收入5.75億元；維宏股份根據其在調研活動中披露的數據，2021年前三季度激光營收占其總營收的比例約17%，若按17%預測，2022年激光領域營收約0.66億元。
柏楚電子——目前收入構成中，板卡系統、隨動系統、總線系統、其他，分別占比24.87%、24.34%、16.00%、34.79%。
隨動控制系統、板卡控制系統和總線控制系統，均為公司的核心業務激光切割運控系統的主營產品。
圖：公司激光切割運動控制系統產品 來源：國海證券研究所
維宏股份——目前收入構成中，一體機、控制器、驅動器、配件及其他、其他，分別占比47.76%、35.14%、12.51%、4.41%、0.18%。其中，一體機集成了運動控制卡、 CPU 主板、顯示器（液晶屏）、專業操作面板等；控制器是數控軟件的底層控制算法的載體以及硬件接口。
在激光切割控制系統領域，公司產品包括：控制系統、CAD/CAM 套料軟件、配套智能標識控制硬件、伺服系統和工業物聯網等，具體營收規模未在公告中披露（公司產品除了應用于激光切割機，還可應用于雕刻機、雕銑機、水射流切割機、等離子切割機、火焰切割機各類車床，未披露各細分領域營收情況）。
圖：收入構成（單位：億元）
（三）近12個季度公告的凈利潤增速，及近期單季度利潤增長情況拆解：
圖：凈利潤增速（%）
對增長態勢有所感知后，我們接著再將各家公司的收入和利潤情況拆開，看新一季度數據。
柏楚電子——2022年，實現營業收入8.98億元，同比-1.64%；實現歸母凈利潤4.80億元，同比-12.85%。
2022Q4, 歸母凈利潤同比扭轉下滑趨勢，增長較多，主要是2022 年下半年下游需求持續回暖，高功率控制系統以及智能切割頭增長較快。
2023年1-2月，軟件訂單同比增長20%-30%，主要是中低功率受益于家具、建材、廣告等行業回軟，高功率受益于鋼構、重工等需求的釋放。
圖：單季度凈利潤及同環比增速
維宏股份——2022年，實現營業收入3.88億元，同比-6.28%；實現歸母凈利潤0.51億元，同比-14.39%。
2022Q4, 歸母凈利潤同比增長815.68%，主要是上一年同期基數較低，同時當期公允價值變動損益從2022Q3的-650.9萬變為205.6萬。
圖：單季度凈利潤及同環比增速
（四）各家現金流質量
一、凈利潤現金含量
圖：現金質量
維宏股份凈利潤現金含量波動較大，主要是凈利潤受到公允價值變動影響波動較大，公允價值不影響現金流，從而引起凈利潤現金含量波動較大。
二、經營活動現金流VS資本性支出
圖：經營活動現金流、資本性支出
兩家公司經營活動現金流均能基本滿足資本性支出。
（五）利潤率、資本回報率，以及產業鏈價值分配情況：
一、毛利率
圖：綜合毛利率（%）
從毛利率來看，柏楚電子>維宏股份。主要由于業務結構不同所致，柏楚電子主營激光切割控制系統，涵蓋中低高功率，毛利率較高，而維宏股份主營雕刻雕銑切割控制系統，激光切割控制系統占比較低，且目前只涵蓋中低功率，毛利率較低。
柏楚電子2022年毛利率略有下滑，主要是公司產品結構發生變化，智能切割頭毛利率（具體未披露）低于控制系統，其收入占比提升。
維宏股份2021年毛利率逐步下滑，主要是南京開通并表，南京開通的業務主要是車床系統，屬于中低端市場中的第二梯隊，毛利率相對上海公司低。2022年毛利率逐步回升，主要是因為上海公司產品銷售占比回升，帶動綜合毛利率上升。
二、凈利率
圖：凈利率（%）
從凈利率來看，柏楚電子>維宏股份。
三、凈資產收益率
圖：杜邦分析
從凈資產收益率來看，柏楚電子>維宏股份。2018年以后柏楚電子總資產周轉率變低，主要是2019年收到IPO募集資金凈額16.12億元所致，募集資金使用情況如下，項目投入進度慢于預期。
圖：IPO募集資金使用情況 來源：公司公告
四、產業鏈對比
圖：產業鏈分析
1）價值分配情況
產業鏈中，中游激光切割控制系統價值量較高。
2）成長性
從成長性來看，上游激光器預期增長率較高，主要是激光器受到國內新能源市場高景氣度影響，需求不斷提升，且國產替代進程加快。
（六）行業景氣度指標：
激光切割行業需求與制造業景氣度緊密相關，我們選用制造業PMI、社融數據和工業增加值來觀察激光切割行業景氣度。
一、制造業PMI
3月份，制造業PMI為51.9%，環比回落0.7個百分點。上月高基數影響大，預計4月經濟復蘇主線不變，景氣同比回升趨勢有望延續。
圖：中國制造業PMI 來源：Choice
二、社融數據
根據4月11日的數據，三月份社會融資規模增量為5.38萬億元，比上年同期多7079億元，其中人民幣貸款增加3.89萬億元，同比多增7497億元。新增人民幣貸款、社會融資規模等數據均好于市場預期，國內經濟復蘇動能增強。
圖：中國社會融資增量 來源：Choice
三、工業增加值
根據3月15號國家統計局發布的數據，今年1-2月份，規模以上工業增加值同比實際增長2.4%，較去年 12月回升 1.1個百分點，但整體增幅不高。
圖：中國工業增加值 來源：Choice
（七）
一個激光切割設備標配一套激光切割控制系統，根據《2021中國激光產業發展報告》數據，中國激光切割設備銷售量從2017年的2.73萬套增長到2021年的7.20萬套，2017-2021年CAGR達到27.44%。根據行業報告數據，中國激光切割設備主要用于工業加工、通信存儲、醫療美容等領域，占比分別為45%、28%、9%。其中，中低功率激光切割設備在幾十瓦到幾百瓦之間，通常用于較薄的材料切割；高功率激光切割設備在幾千瓦到數十千瓦之間，適用于較厚的材料切割，以及大規模的工業制造。具體應用如下表：
圖：中低功率和高功率激光切割設備應用領域
激光切割控制系統的市場規模，我們采用公式測算:中國激光切割控制系統市場空間=中低功率激光切割設備銷量*中低功率激光切割控制系統價格+高功率激光切割設備銷量*高功率激光切割控制系統價格
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